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港股頻遭做空背后：那些“渾水們”的做空套路廣州空調(diào)上門維修服務(wù)中心

做空機(jī)構(gòu)近期在中國市場上引來眾人圍觀。他們輪番對上市公司開炮狂轟，導(dǎo)致多只個股慘跌。那些直線跳水的股價K線圖令人觸目驚心。

    這些做空機(jī)構(gòu)的手法大同小異：先提前通過融券等方式埋伏好空倉，然后選擇一個合適時機(jī)猛地曝出猛料，比如上市公司虛增利潤、隱瞞關(guān)聯(lián)交易等，之后就是坐看股價狂瀉，獲利了結(jié)頭寸兌現(xiàn)巨額利潤。

看著簡單對嗎？但實(shí)際操作過程的復(fù)雜程度遠(yuǎn)超想象，比如他們會全方位出擊，從官方網(wǎng)站、招聘網(wǎng)站、央行征信資料、實(shí)地調(diào)研、走訪客戶等多種途徑尋找證據(jù)來核實(shí)或印證他們的猜測，直至得出確信的結(jié)論。

重要的是他們究竟是如何從看似正常的表象中發(fā)現(xiàn)蛛絲馬跡，有哪些經(jīng)驗(yàn)值得普通投資者借鑒。其中的一些并不是僅憑財務(wù)報表就可以完成的。

    “發(fā)現(xiàn)和研究做空目標(biāo)的過程是一個大工程�！睖喫畡�(chuàng)始人Carson Block曾這樣說。“這有點(diǎn)像做拼圖游戲。你得努力去尋找那些碎片，嘗試去發(fā)現(xiàn)它們?nèi)绾纹ヅ淦饋�，最后組成一個清晰的大圖片，這樣才能看出來一家公司究竟在做什么�！�

一個重要的切入點(diǎn)是上市公司的財務(wù)報表，這也是最關(guān)鍵的部分。Carson Block介紹過，上市公司“如果利潤、盈利能力或者銷售量好得不真實(shí)”，或者“業(yè)績不受應(yīng)有行業(yè)周期的影響”，那么渾水可能將這些公司列入調(diào)查名單。

也有一些時候，這些做空者會在和投資者或者其他做空者閑聊的時候找到一個目標(biāo)，要么是從某個地方偶然看到一些消息，從而想要仔細(xì)研究一下。廣州美的空調(diào)售后維修服務(wù)熱線

事實(shí)上，渾水們的日常工作不是主動出擊尋找目標(biāo)，而是從海量來源中篩選，“每天的信息是如此之多，我們更多地是篩選和扔掉那些不感興趣的信息�！�

財務(wù)報表

關(guān)鍵指標(biāo)之：利潤率

     Daniel Yu和他創(chuàng)辦的Gotham City上個月之所以盯上蘋果公司零部件供應(yīng)商瑞聲科技（AAC），就是因?yàn)檫@家公司的利潤表實(shí)在是太好看了，好到不真實(shí)：自從2014年以來，其利潤率不僅高于蘋果公司，還持續(xù)高于后者。

一般來說，這種公司要么是一家能夠改變世界的絕好公司，就像谷歌、微軟或者蘋果公司那樣，要么就是像東南融通那種騙子。

    瑞聲科技更像是后者。其中國子公司經(jīng)營利潤率卻遠(yuǎn)低于母公司（預(yù)計2015年子公司與母公司經(jīng)營利潤率分別為9%和30%）

Carson Block說，如果上市公司虛報利潤，就會產(chǎn)生“虛假現(xiàn)金”問題：與真實(shí)利潤的現(xiàn)金流進(jìn)入公司賬戶接受審計師審計不同，虛報利潤并不產(chǎn)生真實(shí)現(xiàn)金流。如此一來，造假者就得編造理由來解釋為何沒有實(shí)際現(xiàn)金流收入。

這體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，“就會看到應(yīng)收賬款或者庫存對不上。”

科通芯城的現(xiàn)金流就受到了烽火研究的質(zhì)疑：

    在凈利潤的高速增長下，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流大多是負(fù)數(shù)及遠(yuǎn)少于凈利潤。從2011至2016年，科通芯城的凈利潤總額為12.3億人民幣，但其調(diào)整后經(jīng)營活動所得現(xiàn)金僅為負(fù)6.7億人民幣。相差的19.0億人民幣大多是由貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨組成，而貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨的增長率比凈利潤的增長率還要高。

關(guān)鍵指標(biāo)之：成本

Gotham City發(fā)現(xiàn)，瑞聲科技平均每位雇員的人力成本還不到同行的一半。

輝山乳業(yè)過去多年也一直宣稱，其多年實(shí)現(xiàn)苜蓿自供，僅此一項就為公司每年節(jié)省大量開支。

    多年前Emerson Analytics在做空中國宏橋時稱，作為生產(chǎn)電解鋁的重要成本，中國宏橋的發(fā)電成本遠(yuǎn)低于同行。比如在2010年前三季度煤炭價格上漲23%的時候，中國宏橋自行供電的單位成本卻下降了33%。

關(guān)鍵指標(biāo)之：審計費(fèi)

    Gotham City多次從審計費(fèi)中發(fā)現(xiàn)了上市公司的財務(wù)問題。比如，他們發(fā)現(xiàn)，瑞聲科技2016財年的審計費(fèi)用在營業(yè)收入中的占比僅為0.02%，“比當(dāng)年99.99%營收作假的西班牙企業(yè)Let’s Gowex還要低�！薄暗雇瓶芍�，該公司超過90%的營收都是虛構(gòu)的�！�

官方信息

相比之下，科通芯城似乎更容易成為“獵物”——公司官網(wǎng)引起了做空機(jī)構(gòu)烽火研究的懷疑：

一個從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺

從四月十八日至四月二十六日，Cogobuy.com一直無法瀏覽更無任何維護(hù)。獨(dú)立的網(wǎng)頁流量及排名提供者均顯示Cogobuy.com及硬蛋網(wǎng)相比其對手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com自2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯誤。所謂的創(chuàng)業(yè)家物聯(lián)網(wǎng)平臺硬    蛋網(wǎng)更是充滿看似由內(nèi)部員工所偽造的假項目。我們相信科通芯城聲稱的216.5億人民幣GMV大部份是虛假的。

    正如管理層所說，科通芯城作為一站式平臺方便中小型客戶在線上采購，同時此線上平臺也是公司持續(xù)快速增長的主要動力。我們不認(rèn)為中小型客戶可以在這樣一個設(shè)計差劣、過時及不穩(wěn)定的平臺上找到需要的產(chǎn)品，亦認(rèn)為絕大多數(shù)科通芯城的總商品交易額根   本并不存在，其線上平臺完全無法支撐科通芯城的快速增長故事，因此相關(guān)快速增長根本毫不真確。

尋找證據(jù)

一旦確立目標(biāo)，渾水會首先構(gòu)思出做空的依據(jù)和邏輯，“我們必須先提出一個具有可操作性的構(gòu)想。”

    接下來，就是開展各種調(diào)查，尋找具有足夠說服力的證據(jù)。渾水有一只大型研究團(tuán)隊來開展項目。當(dāng)年盯上嘉漢林業(yè)后，渾水曾成立一支包括會計、法律、財務(wù)和制造業(yè)背景的10人調(diào)查團(tuán)隊，奔赴五個城市，還聘請了4家律所作為外部顧問。

“有些項目我們會派人實(shí)地調(diào)研每一道環(huán)節(jié)，看是不是和這家公司聲稱的那樣�！�

A 實(shí)地調(diào)研

1、詢問客戶和雇員

“有時我們?nèi)フ疫@家公司的前雇員和客戶來了解情況，以此弄清楚企業(yè)實(shí)際的運(yùn)作方式。”

2、接近管理層

“最近一次，我想辦法溜進(jìn)一個公司管理層的會議。 ”Carson Block說，“我以前非常喜歡看管理層面對尖銳問題時的反應(yīng)，以此來判斷哪些問題讓他們感到不適。 ”

3、去現(xiàn)場

為了尋找瑞聲科技隱瞞關(guān)聯(lián)公司的證據(jù)，Gotham City專門去拍攝了廠房照片：

B 羅列文件或者照片

從招聘網(wǎng)站到法院信息，從央行網(wǎng)站到工商信息資料，做空機(jī)構(gòu)為了核實(shí)自己的觀點(diǎn)無所不用其極。

為了證明港股瑞聲科技的確有隱瞞關(guān)聯(lián)公司，做空機(jī)構(gòu)Gotham City放出了大招：公布了具有法律效力的文件：

千萬別以為發(fā)完做空報告就萬事大吉了。

渾水當(dāng)年發(fā)布針對嘉漢林業(yè)的做空報告之后，遇到了對方強(qiáng)烈的反擊——這家上市公司當(dāng)年花費(fèi)約5000萬美元試圖進(jìn)行反駁。

    同樣地，最近正處于做空風(fēng)口浪尖上的港股瑞聲科技也對Gotham City的指控不服，連發(fā)多篇公告為自己辯護(hù)。

在6月7日遭做空機(jī)構(gòu)狙擊、股價全日收跌近7%后，在港上市的達(dá)利食品6月8日發(fā)布了長達(dá)10頁的澄清公告，否認(rèn)做空機(jī)構(gòu)FG Alpha Management的指控，稱相關(guān)指控實(shí)屬不當(dāng)且引發(fā)誤導(dǎo)，公司有可能采取必要的法律行動。

    對此，做空機(jī)構(gòu)必須有所反應(yīng)，否則前期的所有行動很可能前功盡棄。他們通常會發(fā)布更多做空報告，詳細(xì)論證自己的觀點(diǎn)，反駁對方的說法。

    FG Alpha Management創(chuàng)辦人Dan David對于達(dá)利的回應(yīng)稱：“你說這是因?yàn)槟阍谝粋�成本比較低的環(huán)境里運(yùn)營生意，這個說法很蠢。因?yàn)槟切┏墒斓耐�行已�?jīng)在這一行干了很久了，如果搬遷設(shè)備(和辦公地點(diǎn))就能節(jié)省三分之二的運(yùn)營成本，他們不可能不知道，也早就這么干了。如果他們能夠砍掉一半的工資支出，他們早就這么做了。這樣的說法沒道理，對于這個問題，今天我們?nèi)晕绰牭胶侠淼慕忉�。�?/div>